Los inversores europeos preocupados por una posible subida de los rendimientos de los bonos en la Zona Euro podrían reducir su exposición a los tipos de interés diversificando en fondos de renta fija internacional. Es cierto que los rendimientos en la mayoría de los mercados desarrollados se sitúan en niveles bajos, pero no sería prudente ignorar los beneficios de la diversificación que pueden ofrecer los bonos internacionales, especialmente si las actuaciones de los bancos centrales a nivel mundial están divergiendo.
Los inversores que tomen esta decisión también deben determinar si deben cubrir o no su exposición al riesgo cambiario. Si bien la respuesta no será la misma para todos, históricamente los inversores en bonos no han sido compensados por asumir riesgos cambiarios a largo plazo ya que este riesgo aumenta dramáticamente la volatilidad. Sin embargo, una inversión en un fondo de bonos sin cobertura permite a los inversores expresar una visión alcista sobre el dólar estadounidense.
¿Cubierto o no cubierto?
Tanto si están cubiertos como si no, los inversores habrían obtenido rentabilidades similares en carteras de bonos internacionales a largo plazo. En otras palabras, los movimientos cambiarios no han añadido rendimientos sustanciales a las carteras de bonos internacionales a largo plazo. Cualquier exceso de rendimiento derivado de la apreciación de las divisas ha sido inevitablemente seguido por un bajo rendimiento derivado de la depreciación de las divisas, borrando el exceso de rendimiento previo. Esto se puede ilustrar comparando el comportamiento histórico de las versiones cubierta y no cubierta del Citi World Government Bond Index, o WGBI, y del Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index:
Durante 10 años hasta agosto de 2017, las versiones con y sin cobertura del Índice Citi WGBI produjeron rendimientos anualizados relativamente similares (3.9% y 4.7%, respectivamente). Sin embargo, la versión sin cobertura ha generado esta rentabilidad con más del doble de volatilidad que la versión con cobertura de divisas. Como resultado, su ratio Sharpe (una medida del rendimiento ajustado al riesgo) es un 50% más bajo que el de la versión cubierta.
Este patrón persiste cuando examinamos otros índices de bonos globales, como el Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index, que también incluye bonos corporativos. Por lo tanto, parece que, a pesar de su mayor riesgo, las divisas no han recompensado a los inversores con rendimientos proporcionalmente más altos. No obstante, a medio plazo, el rendimiento de las carteras con y sin cobertura puede diferir enormemente. Por ejemplo, cuando el dólar se depreció frente a la mayoría de las principales divisas entre 2002 y 2007, los bonos internacionales sin cobertura, representados por el Índice Citi WBIG, mostraron un rendimiento inferior al de su contraparte con cobertura en euros. El mismo principio funciona a la inversa cuando el dólar se fortalece. De 2014 a 2016, el dólar estadounidense se apreció frente a varias divisas importantes, y el índice de bonos internacionales sin cobertura bursátil superó a su variante con cobertura en euros (vea tabla adjunta)
Los inversores a largo plazo no han sido recompensados históricamente por asumir riesgos cambiarios
A medida que las condiciones económicas de los distintos mercados van cambiando, las divisas fluctúan, pero a largo plazo el impacto se diluye. Sin embargo, el riesgo es una cuestión totalmente diferente. En términos medios, las carteras de bonos globales sin cobertura han mostrado un 50% más de volatilidad que los índices de bonos con cobertura en euros. Si bien esto es cierto en el caso de los índices diversificados, que incluyen tanto bonos gubernamentales como corporativos, este efecto es más pronunciado en el mercado de títulos gubernamentales: dado que los bonos soberanos tienden a ser menos volátiles en términos absolutos, las fluctuaciones de las divisas tienen un mayor efecto en el perfil de riesgo total.
Los costes de la cobertura
En conjunto, los rendimientos históricos ajustados al riesgo apoyan la opinión de que para los inversores a largo plazo probablemente sea mejor tener carteras de bonos globales con cobertura. Sin embargo, los fondos de renta fija sin cobertura podrían ser una forma eficiente de expresar una visión direccional positiva sobre el dólar estadounidense frente al euro, dado el gran peso de los bonos denominados en dólares estadounidenses en la mayoría de los principales índices de bonos.
Hay otras ventajas de los fondos no cubiertos. Los inversores pueden ahorrarse el coste de la cobertura de divisas. Aunque ese coste ha disminuido significativamente en los últimos años, los inversores deberían esperar gastar entre el 0,10% y el 0,20% anual (según un estudio publicado por Vanguard - To hedge or not to hedge? Evaluating currency exposure in global equity portfolios”, Vanguard Research, September 2014), y potencialmente más cuando se trata de cubrir las divisas de los mercados emergentes.
Aunque no están explícitamente incluidos en las comisiones del fondo, los inversores pagan estos costes con unas menores rentabilidades. Esto es algo a tener en cuenta, especialmente para los fondos que ya cobran comisiones de gestión por encima de la media.
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