Las consecuencias del referendum griego

Creo que esta complicada frase significa: “¿Debería Grecia aceptar la oferta descrita aquí?”

Incluso asumiendo que la votación griega original sea comprensible, los votantes todavía tienen que entender los documentos de la propuesta. Tras leer las 17 páginas totales, este economista: (a) acabó con dolor de cabeza, y (b) sigue sin tener idea de si debería votar “sí”. El lenguaje es demasiado técnico en muchos párrafos, y es difícil comprender la situación completa sobre cómo el acuerdo cambiará la vida de las personas. Con algo más de tiempo, los líderes griegos pueden ser capaces de explicar el acuerdo – como hacen los gobiernos durante campañas electorales. Pero con el tiempo disponible, votar “sí” es un acto de fe.

Un “no” parece más fácil de interpretar. El presidente del Eurogrupo sugirió el lunes 29 de junio que los griegos están escogiendo entre seguir o no en la Eurozona. En principio, si los griegos votan “no”, los acreedores no volverían con una nueva propuesta de rescate.

Además, Grecia no puede hacer el pago del 20 de julio al BCE sin asistencia financiera. El BCE, a su vez, no puede justificar la asistencia de liquidez (la ELA) a una entidad insolvente.

Algunos estudios han demostrado que salir del euro sería bueno para Grecia a largo plazo. Una devaluación ayudaría al país a ser más competitivo. En su debido tiempo, la inversión extranjera volvería y Grecia conseguiría otra vez acceso a los mercados de capital. Además, la austeridad no sería necesaria una vez más. Por esto, el resultado del referéndum depende de la interpretación de una pregunta difícil por parte de un electorado pobremente informado.

Tsipras y su partido han pedido a los griegos votar “no”, porque los términos ofrecidos por los acreedores son demasiado severos. (Esto es confuso, ya que la última oferta de Tsipras es muy parecida a la propuesta de los acreedores.) Si los griegos aceptan la propuesta, Tsipras ha dicho que dimitirá y convocaría elecciones generales.

Dos encuestas realizadas por periódicos griegos, antes de que Tsipras convocara el referéndum, mostraban que el 60% de los votantes podrían aceptar las condiciones del rescate. Pero una encuesta más reciente por la Economist Intelligence Unit daba un 60% al “no”. Además, una encuesta realizada los días 28-30 de junio y publicada en un periódico griego, indicaba que el 54% de los votantes dirían “no” al rescate, mientras que un 33% votaría “sí”. Así, la cantidad de votantes indecisos es bastante grande.

Escenarios

¿Qué pasa tras el referéndum del 5 de julio? De más a menos probable, en mi opinión, estos son los escenarios posibles:

1. A pesar de las últimas encuestas, creo que lo más probable es que Grecia acepte el rescate. El BCE inmediatamente incrementaría la asistencia de emergencia de liquidez  a los bancos griegos. La administración de Tsipras sería remplazada, ya sea por unas elecciones generales o un gobierno tecnocrático.
2. Grecia vota “sí” pero sigue en el Euro. Syriza, el partido mayoritario, estaría en la incómoda situación de aceptar los términos del rescate que anteriormente han rechazado. Las conversaciones con Europa serían más tensas que bajo el escenario A. El presidente Tsipras, el ministro de finanzas Varoufakis y otros líderes serían probablemente remplazados por otros miembros de Syriza.
3. Grecia vota “no” a los términos propuestos, pero los acreedores acuerdan sentarse otra vez e intentar encontrar unos nuevos términos para el programa de rescate. En este caso, la nueva fecha límite sería el 20 de julio, cuando vence el pago de 3.500 millones de euros al BCE. (Grecia no puede hacer este pago sin asistencia financiera, y el BCE no mantendría a Grecia en el sistema europeo si se declarase insolvente).
4. El escenario menos probable es que Grecia vote que rechaza el acuerdo y el BCE cierre el grifo inmediatamente. Grexit se convierte en un hecho consumado.

Contagio, volatilidad y bancos centrales

Una preocupación general es el contagio a otros mercados periféricos. Recuerdos de 2012 pueden llevar a los inversores a deshacerse de bonos de España, Portugal e Italia, incrementando los costes de financiación e incluso limitando el acceso al mercado a esos gobiernos. Pero las cosas han cambiado en Europa desde 2012.

Las instituciones europeas pueden evitar una crisis de tres maneras. El BCE ya está comprando 60.000 millones de euros de activos al mes. El banco central podría intensificar o adelantar las compras para calmar los mercados.

Segundo, una sentencia por la Corte Europea de Justicia haría posible que el BCE comprara deuda soberana cuando un país no pueda acceder a los mercados – siempre y cuando el país se someta a un programa de asistencia financiera.

Por último, en nombre de la estabilidad financiera, el Mecanismo de Estabilidad Europea podría lanzar una ayuda a los bancos o gobiernos.

La volatilidad y los rendimientos de la deuda soberana europea se incrementaron hace una semana, pero no a niveles extremos, luego el BCE no ha sentido la necesidad de anunciar medidas extraordinarias.

El principal canal de transmisión de los problemas griegos a los Estados Unidos son los mercados financieros. Es probable que las condiciones financieras se estrechen, probablemente por un dólar más fuerte, mayores spreads de crédito- El Comité de Mercados Abiertos de la Reserva Federal  no se reúne hasta el 29 de julio y no se baraja la posibilidad de tener una reunión no programada antes de la fecha.

Aun así, es probable que la declaración política del 29 de julio de la Fed reconozca una incertidumbre internacional mayor. Las posibilidades de una subida de tipos el 29 de julio son pequeñas, y Grecia las está reduciendo todavía más. El escenario base que contemplo sigue siendo un incremento entre septiembre y diciembre.

No preveo ninguna de estas acciones por la Fed motivada directamente por la crisis griega.