¿Qué tipo de régimen de inflación experimentará el mundo en los próximos años?
Aunque la pandemia de COVID-19 aún no ha terminado, las perspectivas de una recuperación económica mundial parecen menos claras, con desarrollos contrastados en diferentes regiones del mundo, a menudo como consecuencia de la evolución de la pandemia y de la variante Delta.
Sin embargo, la recuperación económica se ha producido, con presiones de la oferta sobre las materias primas, el transporte marítimo, y quizás pronto sobre los salarios, ya que el desempleo ha disminuido en muchos países desarrollados.
Estas presiones han alimentado un movimiento inflacionista que los inversores no saben si será sólo temporal o más sostenible.
Estanflación
Con unos indicadores económicos menos dinámicos que en el primer semestre de 2021, surge el temor de una secuencia menos agradable para los mercados, la de la "estanflación".
La estanflación es la combinación de una alta inflación con un elevado desempleo y una demanda deprimida. Aunque los indicadores económicos en general no apoyan este escenario en este momento, los inversores parecen darle credibilidad.
Pero, ¿qué nos enseña la historia? Y en ese contexto, ¿qué clases de activos tienden a ser más resistentes?
3 oleadas de inflación
Hay que remontarse bastante atrás, a los años 60 y 70, para encontrar un episodio de estas características.
Entre 1965 y 1968, tras un periodo de inflación estable y tipos más bien bajos después de la Segunda Guerra Mundial, se inició un periodo de aumento de la inflación y de los tipos a corto plazo con el telón de fondo del conflicto de Vietnam, el movimiento por los derechos civiles en Estados Unidos y el auge del sindicalismo.
Una nueva fase inflacionista se produjo entre 1969 y 1973, con el telón de fondo del fin del sistema de Bretton Woods, acontecimiento que marcó el fin del patrón oro para el sistema financiero internacional. Durante este periodo, las materias primas y el oro subieron.
En 1974 se produjo una tercera oleada de inflación con la primera crisis del petróleo, combinada con el aumento de los precios de los alimentos, los movimientos sociales, la espiral de precios y salarios y las tensiones presupuestarias en algunos países (apoyo del FMI al Reino Unido en 1976). Durante este periodo, pocas clases de activos batieron la inflación.
Ganadores y perdedores
¿Cómo sería hoy? Según los estrategas de Bank of America, los ganadores de los pasados episodios de alta inflación han sido el sector inmobiliario, los activos reales, las materias primas, la volatilidad, los mercados emergentes... Por el contrario, los bonos, el crédito y la renta variable lo han pasado peor.
Se trata ciertamente de consideraciones muy generales, y cada régimen no es completamente comparable al anterior.
Así, el período actual, si se produce un aumento sostenido de la inflación, se produce en un contexto de globalización, tipos de interés históricamente bajos, gasto fiscal, posible normalización de las políticas monetarias, aumento de la desigualdad e incertidumbres relacionadas con el cambio climático.
Pero también es un periodo en el que el progreso tecnológico tiende a acelerarse, y en el que las formas de organización de las empresas y los patrones de consumo están cambiando profundamente.
Del mismo modo, los niveles de valoración de los distintos activos de riesgo y de las letras del Tesoro no eran los mismos (el PER de Schiller en los años 70 era de unas 12,7 veces, frente a las 38 veces actuales; el diferencial de crédito BBB era de 172 puntos básicos, frente a los 106 actuales).
Por lo tanto, es probable que, a corto plazo, el resurgimiento de la inflación provoque una subida de los tipos, lo que tendería a favorecer a las compañías cíclicos y de valor (banca, energía), en detrimento de los valores de calidad/crecimiento (tecnología, productos básicos de consumo, salud), que se han beneficiado del entorno de bajos tipos y baja inflación.
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