España: ¿se acabó la fiesta?

Esta es la idea que se desprende de un extenso informe de Exane sobre las acciones españolas y en particular sobre el sector bancario

Fernando Luque 18/02/2014
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En la actualidad es difícil encontrar alguna casa de análisis que se posicione muy en contra de los mercados europeos periféricos y en especial del sector bancario español. Sin embargo, esta mañana me llegó un informe elaborado por la firma francesa Exane extremadamente negativo sobre los bancos españoles, con una valoración “underperform” para todos ellos sin excepción y con precios objetivos un 20% por debajo de las cotizaciones actuales de media para los bancos internacionales (BBVA y Santander) y cerca de un 40% para los bancos domésticos (Bankia, Bankinter, Caixabank, Popular y Sabadell).

La firma no niega que haya habido progresos importantes en algunos aspectos de nuestra economía (crecimiento después de nueve trimestres consecutivos de bajada, recuperación de la balanza por cuenta corriente, disminución del número de desempleados, estabilización del sector inmobiliario, etc).

Pero también hay muchos puntos negativos como la continua revisión al alza del objetivo de déficit, con una deuda que pronto alcanzará el 100% del PIB, una tasa de paro que permanecerá por encima del 20% durante la próxima década y un consumo y crédito estancados. A este cuadro hay que añadirle la continuación del proceso de desendeudamiento (el precio de la vivienda podría seguir cayendo) y una demografía con consecuencias nefastas a largo plazo (se espera que la población caiga un 6% en los próximos 10 años).

A juicio de Exane el mercado está descontando que el sistema financiero español obtendrá rentabilidades de dos dígitos de forma sostenida, como si volviéramos a los niveles de antes de la burbuja.

Exane basa su análisis en tres argumentos.

Primero, estima una reducción de los créditos equivalente al 54% del PIB. Los analistas no están sólo preocupados por el efecto multiplicador negativo de esta reducción sino también por el bajo nivel de rendimiento que sin lugar a dudas limitará la expansión futura de la rentabilidad del sector.

Segundo, indica que parte del optimismo sobre el sector bancario español ha venido por la reciente reducción del coste de riesgo (de 50 puntos básicos), pero que ese coste difícilmente se mantendrá tan bajo en el futuro (en los últimos tres ciclos económicos la media fue de 160 puntos básicos, con un mínimo de 53 pb en 2005).

Por último, los resultados de los bancos se han mantenido artificialmente altos debido al carry trade y a la actividad de trading de bonos (que suponen, a juicio de Exane, cerca de un tercio de los ingresos del sector).

En resumen Exane estima que para que el sistema bancario español obtenga un ROE (Return on Equity) en línea con el coste de capital, sus márgenes deben situarse un 100% por encima de la media de los últimos 21 años.

El informe termina con una célebre cita del torero El Gallo: “Lo que no puede ser, no puede ser, y además es imposible”.

 

 

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Sobre el Autor

Fernando Luque

Fernando Luque  es el Senior Financial Editor de www.morningstar.es

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