La respuesta es bastante sencilla. Garantizar el 100% de la revalorización total de un determinado índice cuesta mucho más que garantizar el 100% de la revalorización media mensual de ese mismo índice. ¿Por qué? Hay que recordar que la parte variable de un fondo garantizado de acciones se basa en opciones y que el precio de una opción depende de una serie de factores (tipos de interés, precio del subyacente, vencimiento,....) pero también de la volatilidad del subyacente (cuanto mayor sea la volatilidad, mayor será el valor de la opción). Como vemos en el gráfico1, la serie de rentabilidades medias mensuales fluctúa menos que la de la rentabilidad total. Dicho de otra forma, su volatilidad es menor. Y, por lo tanto, e
l precio de la opción ligada a la rentabilidad media mensual será más barato que el de la opción ligada a la rentabilidad total.
Además la rentabilidad media tiene otra característica y es que su valor depende del número de observaciones - no es lo mismo, en efecto, calcular una rentabilidad trimestral que una rentabilidad mensual. Cuanto mayor sea el número de observaciones menos influencia tendrán las últimas observaciones. En efecto, calcular por ejemplo una media mensual sobre 25 datos da prácticamente el mismo resultado que calcularla, por ejemplo, sobre 35 datos. Por el contrario, cuando uno calcula una rentabilidad total los únicos datos que importan son el primero y el último. Eso también explica porque el precio de una opción sobre la rentabilidad total es mucho más caro que una opción sobre la rentabilidad media. La incertidumbre (y por lo tanto la volatilidad) es mucho más grande.
En la práctica, las opciones basadas en el cálculo de una rentabilidad media no se negocian en mercados organizados (como podría ser Meff en nuestro país) sino que las gestoras deben acudir a una entidad tercera que les dará un precio para construir la estructura garantizada deseada. Este tipo de opciones que no se negocian en mercados organizados y en el que el precio se fija directamente entre el comprador y el vendedor llevan el nombre de opciones OTC (Over The Counter) o exóticas. Las opciones OTC (en la inmensa mayoría de los garantizados son del tipo call) que se construyen en función de una media forman parte de la categoría de opciones asiáticas. Existen muchos tipos de acciones exóticas que dan lugar a varios tipos de fondos garantizados.
Rentabilidad total vs rentabilidad media
Como la mayoría de los fondos garantizados calculan la garantía en función de la rentabilidad media mensual y no en función de la rentabilidad total, conviene preguntarse si esto beneficia o perjudica a los inversores. Evidentemente sólo interesará cuando la rentabilidad media sea positiva ya que en caso contrario interviene la parte de preservación del capital.
Para comprobar en qué medida la rentabilidad media mensual es más beneficiosa o más perjudicial que la rentabilidad total, lo más fácil en un primer instante es ver qué pasaría, por ejemplo, si la bolsa sube de forma constante durante un determinado periodo de tiempo (vea gráfico 2). Vemos que en este caso la rentabilidad media es exactamente la mitad de la rentabilidad total ya que la media aritmética de los datos (señala por la flecha) corresponde a la mitad de la diferencia entre el primer dato y el último.
En la práctica evidentemente los índices bursátiles no se comportan de esta forma sino que presentan muchas más fluctuaciones pero, en general, podemos decir que en mercados alcistas la rentabilidad total es más favorable que la rentabilidad media mensual.
En el gráfico 3 presentamos uno de los casos extremos (marzo del 95- marzo 98) en el que la diferencia entre la rentabilidad total (a 3 años) y la rentabilidad media mensual (también a 3 años) llegó a alcanzar 176%.
Pero también es posible encontrar algún que otro caso (como el del gráfico 4 de mayo del 91 a mayo del 94) en el que la rentabilidad total fue positiva pero la rentabilidad media mensual (muy ligeramente) negativa.
El coste de oportunidad
También es importante tener en cuenta el coste de oportunidad que asume un partícipe que invierta en un fondo garantizado de renta variable en vez de hacerlo en un fondo tradicional de acciones. Evidentemente ese coste de oportunidad dependerá del porcentaje de rentabilidad media mensual garantizada por el fondo. Suponiendo una rentabilidad total a tres años del 35% (la media de la rentabilidad mensual del IBEX 35 en el periodo comprendido entre enero del 87 y septiembre del 2001 ha sido del 0,8%, lo que anualizado a tres años da una rentabilidad total a tres años del 35%) y una rentabilidad media mensual también a 3 años del 17% (es la rentabilidad media mensual que obtendríamos si IBEX 35 sube un 0,8% todos los meses durante 3 años). Luego, haciendo variar del 100% al 50% el porcentaje de rentabilidad garantizada, podemos ver como el coste de oportunidad anual varia entre el 5,8% (garantía del 100% de la rentabilidad media mensual) y el 8,3% (garantía del 50% de la rentabilidad media mensual).
¿Cuándo comprar un garantizado de renta variable?
Una de las preguntas más interesantes desde el punto de vista del inversor es si merece la pena invertir en un fondo garantizado y cuándo merece la pena hacerlo. Evidentemente, al igual que en el caso de los fondos garantizados de renta fija, una de las recomendaciones básicas para invertir en un garantizado de renta variable es que el partícipe suscriba sus participaciones dentro del llamado plazo de suscripción y que las mantenga hasta el vencimiento de la garantía.
Ahora bien, de todo lo comentado anteriormente se desprende que si uno apuesta por un mercado alcista la mejor alternativa será invertir en un fondo de acciones tradicional ya que como hemos visto la revalorización total del índice o de los índices subyacentes suele ser mucho más alta que la revalorización media mensual de dichos índices.
Por el contrario, si uno espera un mercado bajista tampoco tiene mucho sentido invertir en un fondo garantizado de renta variable ya que obtendría seguramente una mayor rentabilidad invirtiendo en un fondo de bajo o nulo riesgo como un fondo de renta fija a corto plazo o un fondo monetario.
La pregunta entonces es: ¿cuándo merece entonces la pena suscribir un fondo garantizado de renta variable?
En primer lugar es evidente que los fondos garantizados sólo pueden interesar a aquellos partícipes que tengan una fuerte aversión al riesgo (nivel de riesgo muy bajo) y un horizonte temporal claramente definido desde el principio. Estos fondos son los únicos, en efecto, que pueden garantizar al inversor la posibilidad de participar parcialmente en las subidas de las bolsas pero sin arriesgar lo más mínimo su inversión o sabiendo de antemano cuál es la pérdida máxima que van a soportar en el peor de los casos. En este sentido, los fondos garantizados pueden asemejarse a un seguro ya que el inversor sabe de antemano cuál es el riesgo máximo que va a asumir.
En segundo lugar, la opción de un fondo garantizado de renta variable tiene todo su sentido en periodos durante los cuales los mercados presentan una alta volatilidad y una elevada incertidumbre en cuanto a su dirección futura y sobre todo en un contexto en el que el inversor invierte a un plazo corto y predeterminado.
En tercer lugar y aunque es cierto que unos tipos de interés a la baja influye directamente en la rentabilidad garantizada por el fondo (vea artículos relacionados), no lo es menos que los fondos monetarios o fondos de renta fija a corto plazo también presentan menores rentabilidades. En este contexto (tipos de interés a corto plazo a la baja, como el que estamos viviendo actualmente) los fondos garantizados de renta variable ofrecen la posibilidad al partícipe de obtener (en caso de subidas de las bolsas) una rentabilidad superior a los tradicionales fondos de corto plazo pero sin asumir mucho más riesgo.
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