Las acciones estadounidenses se acercan a sus máximos históricos, ya que los vientos de cola macrodinámicos siguen superando a los vientos en contra. Sin embargo, creemos que las subidas a corto plazo son limitadas hasta que los beneficios se pongan a la altura de las valoraciones en los próximos trimestres. En nuestra opinión, parece que las acciones están valoradas a la perfección, y las valoraciones no tienen margen de error ni catalizadores negativos inesperados.

A 29 de noviembre de 2024, según un compuesto de nuestras valoraciones, el mercado bursátil estadounidense cotiza con una prima de aproximadamente el 5% respecto al valor razonable. Esa prima puede no parecer mucho, pero desde 2010, el mercado ha cotizado con esta prima o menos del 10% del tiempo.

Rumbo a 2025

Aunque las acciones pueden estar sobrevalorándose y cotizando a la perfección, hay buenas razones para sospechar que pueden mantenerse así hasta que los beneficios se pongan al nivel de las valoraciones o se produzca un catalizador que pueda dar lugar a una corrección. Los vientos de cola macrodinámicos incluyen nuestras previsiones de moderación de la inflación, descenso de los tipos de interés, relajación de la política monetaria y un aterrizaje económico suave.

• El equipo económico de Morningstar prevé que la inflación se modere durante el próximo año, situándose por debajo del 2% fijado por la Fed en 2025.
• En el tramo corto de la curva de rendimientos, nuestro equipo económico prevé que la Reserva Federal siga bajando el tipo de interés de los fondos federales, hasta situarlo entre el 3% y el 3,25% a finales de 2025.
• En el extremo más largo de la curva, los tipos de interés han rebotado al alza desde que la Reserva Federal empezó a relajar su política monetaria. Sin embargo, nuestro grupo económico prevé que este repunte será efímero y que la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años volverá a caer hasta el 3,60% el año que viene.
• Además de la relajación de la política monetaria en Estados Unidos, se espera que el Banco Central Europeo suavice la suya, y China ha anunciado recientemente una serie de medidas de estímulo fiscal y monetario para apuntalar su economía.

Además de estos vientos de cola, tras las elecciones, el mercado no solo anticipa ahora la prórroga de la Ley de recortes fiscales y empleo de 2017, sino que también valora una alta probabilidad de recortes fiscales adicionales del tipo del impuesto de sociedades, así como de los tipos del impuesto sobre la renta de las personas físicas. El mercado también espera que la administración Trump relaje las cargas regulatorias, estimulando así tasas de crecimiento económico y de beneficios más rápidas. Además, los operadores esperan que la nueva administración reduzca el escrutinio aplicado a las fusiones y adquisiciones por motivos antimonopolio, lo que permitirá un repunte de las compras en 2025, especialmente en el sector tecnológico, que había sido objeto de un examen minucioso.

Comodín para 2025: tarifas, ¿sí o no?

La principal amenaza para 2025 será la posible aplicación de aranceles. La pregunta es: ¿cuántos aranceles se han dicho durante la campaña electoral y cuántos pueden hacerse realidad? Dependiendo de los detalles de los aranceles que se apliquen, a qué zonas geográficas y/o productos específicos, la cuantía de los aranceles y, lo que es igual de importante, lo que pueda quedar excluido de los aranceles, tendrá implicaciones significativas en los márgenes empresariales y las valoraciones de las acciones. Muchas empresas que importan una cantidad significativa de sus productos, como Best Buy, podrían ver reducidos sus márgenes, ya que prevemos que no podrían repercutir rápidamente todos los costes añadidos a sus clientes. De cara al futuro, prevemos una amplia gama de resultados de valoración, desde relativamente poco a mucho, en función de la magnitud de la compresión de los márgenes y de su duración.

Sin embargo, no todas las empresas se verían afectadas negativamente. En comparación con sus competidores, las empresas que se abastecen más en su propio país, o en zonas no sujetas a aranceles, podrían salir beneficiadas. Otras empresas que tienen un fuerte poder de fijación de precios pueden repercutir rápidamente esos costes añadidos y, suponiendo sólo un modesto retroceso del volumen, podrían ver aumentar sus beneficios.

Además del impacto potencial en las valoraciones individuales de las acciones, la imposición de aranceles tendrá repercusiones en la economía en general y en los mercados de renta fija. Según Preston Caldwell, economista jefe de Morningstar para EE.UU., “es muy probable que los aranceles arrastren al PIB real, pero el impacto sobre la inflación y los tipos de interés depende de la respuesta de la política fiscal y monetaria. Por ejemplo, si los ingresos de los aranceles se utilizan para recortes fiscales, los aranceles serían más inflacionistas o provocarían una subida de los tipos de interés como resultado de la respuesta de la Reserva Federal a las presiones inflacionistas.”

El posicionamiento es cada vez más importante

En un mercado que se adentra en un terreno sobrevalorado, aunque con fuertes vientos de cola, creemos que el posicionamiento de las carteras es cada vez más importante. Los inversores deben tratar de infraponderar las áreas que no sólo están sobrevaloradas, sino que también corren un mayor riesgo a la baja.

Sin embargo, los inversores no sólo deben sobreponderar las áreas infravaloradas, sino también beneficiarse de los vientos de cola que nos impulsen hacia 2025.

Basándonos en nuestras valoraciones, por capitalización, abogamos por que los inversores:

• Sobreponderar: Valores de pequeña capitalización, que cotizan con un descuento del 8% sobre su valor razonable.
• Subponderar: Valores de mediana capitalización, que cotizan con una prima del 5% sobre su valor razonable.
• Subponderar: Los valores de gran capitalización, que cotizan con una prima del 5%. De hecho, la última vez que los valores de gran capitalización cotizaron con una prima superior fue en 2018, justo antes de que el mercado corrigiera a finales de ese año.

En Morningstar Style Box, abogamos por que los inversores:

• Sobreponderación: Valores que cotizan a su valor razonable.
• Peso en el mercado: Valores básicos, que cotizan con una prima del 2% sobre su valor razonable.
• Subponderar: Valores de crecimiento, que cotizan con una prima del 17% sobre su valor razonable. Desde 2010, los valores de crecimiento rara vez han cotizado con una prima tan elevada. Solo durante la “burbuja tecnológica disruptiva” de 2020-21 los valores de crecimiento cotizaron a una valoración superior.

Según nuestras valoraciones, tanto en términos absolutos como relativos, creemos que la rotación hacia los valores de pequeña capitalización y los valores de valor aún tiene recorrido. Históricamente, los valores de pequeña capitalización se comportan bien cuando la Reserva Federal flexibiliza la política monetaria y los tipos de interés bajan. No sólo las acciones de valor tienen una valoración más atractiva, sino que creemos que la rotación hacia el valor cobrará fuerza a medida que la economía se ralentice y el crecimiento de los beneficios de las acciones de crecimiento empiece a desacelerarse.

¿Está en juego la reflación?

La operación de reflación consiste en posicionar la cartera en los sectores y valores que más se beneficiarían en un entorno en el que la economía se reacelera tras una desaceleración/recesión y reaviva la inflación. En un entorno así, los sectores cíclicos más correlacionados con la economía y las empresas con mayor poder de fijación de precios deberían obtener mejores resultados que el mercado en general.

Tras la reelección de Donald Trump, hemos oído a más inversores plantearse reposicionar sus carteras en previsión de que el reflation trade sea el tema de 2026. Estos inversores esperan que la administración Trump promulgue políticas que estimulen el crecimiento económico y reduzca el exceso de regulación que puede haber frenado el crecimiento económico. Aunque este no es nuestro caso base, vemos varios sectores que consideramos infravalorados y atractivos con independencia de que el reflation trade fructifique o no.

Al alza, vemos valor en el sector energético, que cotiza con un descuento del 4% respecto a un compuesto de nuestros valores razonables. Aunque tenemos una perspectiva relativamente bajista sobre el precio del petróleo a largo plazo y prevemos que los precios del crudo West Texas Intermediate y Brent caerán a 55 y 60 dólares el barril, las acciones petroleras cotizan a niveles que inherentemente sitúan los precios y la demanda del petróleo aún más bajos. También pensamos que las acciones energéticas proporcionan a los inversores una cobertura natural contra cualquier expansión de la agitación geopolítica o contra un repunte de la inflación. Por el lado positivo, en un entorno en el que el crecimiento económico mundial aumente más rápido de lo previsto, creemos que la subida de los precios del petróleo proporcionaría un importante apalancamiento positivo a estos valores. Uno de estos valores infravalorados es Devon Energy DVN, que cotiza con un descuento del 20% respecto a nuestro valor razonable. Consideramos a Devon un proveedor estable y de bajo coste cuyos activos se encuentran en el extremo inferior de la curva de costes del esquisto estadounidense.

Otro ejemplo es el sector de materiales básicos, especialmente las empresas químicas que tienen poder de fijación de precios. Un ejemplo de ello es Dow DOW, con una calificación de 5 estrellas. Este valor cotiza con un descuento del 37% respecto a nuestro valor razonable. En los últimos años, Dow ha sufrido tanto las interrupciones de la cadena de suministro como una desaceleración económica mundial más amplia. Como productor de productos químicos básicos, los resultados de Dow están sujetos a un elevado apalancamiento operativo, por lo que un pequeño aumento de los volúmenes tendría un gran impacto en los beneficios.

Aunque el sector sanitario no se consideraría tradicionalmente un candidato a la reflación, es uno de los pocos que cotizan con descuento. De hecho, aunque todo el sector cotiza con un descuento del 2%, este descuento es aún mayor si se excluye el impacto de Eli Lilly, una empresa de gran capitalización con una calificación de 2 estrellas LLY, que cotiza con una prima del 37% sobre su valor razonable. Excluyendo a Eli Lilly, el sector sanitario cotiza con un descuento del 6%. Algunas de las mejores valoraciones son las de fabricantes de dispositivos médicos como Becton Dickinson BDX, Medtronic MDT, y Edwards Lifesciences EW. También vemos una serie de oportunidades idiosincrásicas en las que no creemos que el mercado esté valorando correctamente el valor de los pipelines de mercados de fármacos como Bristol-Myers BMY, Amgen AMGN, y Gilead GILD.

Sectores a infraponderar

En el lado negativo, en un entorno en el que la inflación está aumentando y empujando al alza los tipos de interés, infraponderaríamos los sectores sensibles a los tipos de interés, como el sector de los servicios públicos. El sector de los servicios públicos ha subido sustancialmente este año. Tras haber comenzado el año como uno de los sectores más infravalorados, ahora es uno de los más sobrevalorados, cotizando con una prima del 16% sobre su valor razonable.

Aunque una economía en expansión debería beneficiar al sector industrial, creemos que los valores industriales ya cotizan con una valoración demasiado alta para los inversores a largo plazo. Algunos ejemplos de valores sobrevalorados son los títulos de transporte con una calificación de 1 estrella, como United Airlines UAL, Delta Air Lines DAL, XPO XPO, y Saia SAIA. Incluso empresas de alta calidad como Caterpillar CAT y John Deere DE, calificadas con 1 y 2 estrellas, respectivamente, están significativamente sobrevaloradas. Las únicas oportunidades infravaloradas que vemos en este sector son las que han tenido problemas idiosincrásicos, como United Parcel Service UPS, calificada con 4 estrellas, que ha estado bajo presiones de márgenes, o valores de defensa como Northrop Grumman, con 4 estrellas NOC.

El sector de los servicios financieros se ha disparado este año en previsión de una curva de rendimientos más pronunciada, que a su vez se espera que refuerce los márgenes netos de intereses. Sin embargo, también en este caso creemos que el sector ha cotizado demasiado al alza. JP Morgan JPM, con calificación de “Wide moat”, cotiza con una prima del 40% con respecto a nuestro valor razonable, lo que lo sitúa en territorio de 1 estrella. Entre los demás grandes bancos estadounidenses, Wells Fargo WFC y Bank of America BAC tienen 2 estrellas. Otra área dentro de las financieras que creemos que ha ido demasiado lejos incluye a las agencias de seguros. Progressive Corporation PGR y Allstate Corporation ALL tienen una calificación de 1 estrella. Aunque las aseguradoras han podido beneficiarse de unas condiciones de suscripción favorables y de unos tipos de interés más altos, prevemos que las primas de suscripción empiecen a contraerse y que se exagere el impacto de unos tipos de interés más altos.

Desde una perspectiva sectorial, el sector de consumo defensivo es uno de los más sobrevalorados, cotizando con una prima del 15% sobre el valor razonable. Sin embargo, la valoración del sector está sesgada al alza por Costco COST y Walmart WMT, con 1 estrella, así como Procter & Gamble PG, ya que estos tres valores representan el 31% del Morningstar US Consumer Defensive Index. Excluyéndolos de nuestra valoración sectorial, el sector de consumo defensivo cotiza con un descuento del 5% sobre su valor razonable. Aunque Costco y Walmart están experimentando un rápido crecimiento de sus beneficios gracias a la búsqueda de valor por parte de los consumidores en un mundo en el que el impacto compuesto de dos años de elevada inflación ha disparado los precios, con un PER de 50 veces y 33 veces nuestros beneficios previstos, respectivamente, creemos que el mercado está sobrevalorando sus perspectivas de crecimiento a largo plazo. Vemos un valor mucho mejor entre los fabricantes de alimentos, como Kraft Heinz KHC, con 5 estrellas, o General Mills GIS o empresas de bebidas alcohólicas como Constellation Brands, con 4 estrellas STZ.

El autor o autores no poseen acciones de ninguno de los valores mencionados en este artículo. Conozca la política editorial de Morningstar.