Si hay alguna lección que podemos extraer del comportamiento histórico de los mercados es que los fundamentos importan. Quizá la mejor forma de demostrar esta afirmación es mostrando el siguiente gráfico que compara el precio o la rentabilidad de mercado (Price Return) con lo que podemos llamar la rentabilidad de los fundamentales (Fundamental Return). El Price Return es simplemente la rentabilidad obtenida por el inversor mientras que el Fundamental Return es la suma de tres variables: la rentabilidad por dividendo, el crecimiento real del payout (el payout es el porcentaje del beneficio destinado a dividendos) y la inflación.
Los fundamentales pueden considerarse como una medida independiente alrededor de la cual se mueven los precios, en algunos casos divergiendo durante largos periodos de tiempo.
Lo importante cuando uno construye una cartera es evitar mercados o activos que hayan superado significativamente esa línea base de los fundamentales, porque el riesgo de una reversión a esa línea aumenta proporcionalmente con la distancia de la que se ha alejado de ella. En este escenario el riesgo de precio es mucho más alto que el riesgo fundamental y la historia demuestra que el mercado tiene una probabilidad mucho mayor de sufrir una reducción en los precios que en una reducción en los fundamentales. Esto es evidente en el siguiente gráfico.
La inversión fundamental en la práctica
Aunque la lógica que hay detrás de la inversión fundamental es muy sólida, el inversor se enfrenta a dos grandes retos a la hora de ponerla en práctica.
El primero de los retos es mantener una mentalidad independiente. Sabemos que es importante comprobar cómo los precios divergen de los fundamentales, pero puede ser extremadamente difícil utilizar esa información sin ser sometido a sesgos de comportamiento. Las divergencias respecto a los fundamentales pueden durar mucho tiempo por lo que los inversores necesitan mucha paciencia para aprovecharlas con éxito.
El segundo reto es entender los riesgos a los que pueden estar sometido los fundamentales. La línea que representa los fundamentales no es una línea recta. Puede sufrir fuertes retrocesos. De ahí la importancia de identificar cualquier riesgo que pueda suponer un cambio en el valor intrínseco del mercado o del activo y tenerlo en cuenta con un margen de seguridad suficiente.
El problema es que hoy en día encontrar ese margen de seguridad es cada vez más difícil. Si bien los fundamentales son saludables para muchos mercados, nos encontramos con que los precios de mercado siguen cotizando la perfección. Esta diferencia entre el precio y el valor intrínseco es lo que más nos preocupa en el entorno actual y, por lo tanto, debemos ser cada vez más cautelosos.
Eso no significa que no existan oportunidades de inversión, como, por ejemplo, los mercados emergentes europeos o el sector de telecomunicación más recientemente.
Pero también vemos peligros y el principal es el mercado americano en su conjunto dónde los precios han superado con claridad a los fundamentales. Con la rentabilidad por dividendo deteriorándose, la única manera de que el mercado soporte esos fundamentales es a través de un mayor ritmo de crecimiento del payout. El gráfico que figura a continuación muestra que para el mercado americano es el menos atractivo con una rentabilidad real implícita de apenas el 0,5% para los próximos 10 años.
