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Fernando Luque: Hola, soy Fernando Luque, Editor de Morningstar. Hoy me encuentro junto con Edwin Walczak, gestor del fondo Vontobel US Value Equity. Un fondo muy concentrado, que usa un enfoque de selección de valores en el mercado norteamericano. Muchas gracias por estar aquí Edwin.
Edwin Walczak: El placer es mío, gracias por invitarme.
F.L.: Tal vez uno de los cambios más notables en la cartera que gestiona es su exposición al sector financiero. Hace tres años estaba fuertemente invertido en valores financieros, y ahora su exposición es muy pequeña. ¿Podría explicarnos este drástico cambio en la cartera?
E.W.: Buena pregunta. Creo que en su mayor parte tuvimos un impacto negativo debido a la crisis financiera y el hecho de que experimentamos un doble o, incluso, un triple evento de desviación típica así como el hecho de que los precios de la vivienda en EEUU bajasen tanto y que un gran número de bancos tenían mucha exposición a renta variable del sector, dejando aparte los derivados de créditos y cosas así.
Teníamos que reaccionar, así que reaccionamos. Especialmente cuando la crisis tocó fondo en Marzo, teníamos tres títulos que funcionaron pero tres que no lo hicieron para ser franco contigo. Teníamos valores de Warren Buffet tales como Bancorp, M&T Bank y un tercero que era Wells Fargo; todos ellos funcionaron bien para nosotros en 2008, pero en el interés de ofrecerte toda la información también te diré que también teníamos Fannie Mae, Fredie Mac e ING que no funcionaron tan bien.
Pienso que reaccionamos ante la crisis financiera por el hecho de que la situación cambió y teníamos que adoptar una posición defensiva. Ahora que los mercados parecen haberse estabilizado algo, seguimos teniendo muy poca exposición a finanzas. Creo que una buena pregunta sería también cuando volveremos a invertir en el sector financiero, debido a que la transparencia nunca es del 100% en cualquier compañía financiera.
F.L.: Otro punto diferenciador de la cartera que gestiona es la presencia de nombres como Nestlé o British American Tobbaco, los cuales no son títulos 100% Norteamericanos. Éstas son compañías muy globales. ¿Es ésta una característica que buscas para la cartera?
E.W.: No es algo como dices que buscamos, pero ciertamente muchas de nuestras compañías son globales, quiero decir: ¿Es, por ejemplo, Nestlé una compañía Suiza o CocaCola una norteamericana? Realmente no importa en este mundo en el que más de un 50% de los beneficios llegan desde mercados no domésticos. De éste modo miramos si Coke es un buen negocio o si Nestlé es un buen negocio, pues esto es lo que más nos importa. Por cierto, en el fondo estamos comprometidos a tener un 30% en ADR’s (American Depositary Receipt), no obstante no solemos llegar tan alto. Pero los dos puntos importantes son que siendo globales son capaces de obtener mayores beneficios en los mercados externos que en los internos, y eso es bueno para nosotros.
F.L.: También veo compañías como Microsoft y Google, que creo que han sido incluidas a finales de 2008.
E.W.: Sí
F.L.: ¿Habéis cambiado vuestro punto de vista sobre el sector tecnológico? No, supongo que recordará, siendo un excelente analista como es usted, que en el año 2000 no teníamos voluntariamente ningún valor tecnológico siendo estos aproximadamente en 2009 el 48% del S&P. Era por la misma razón que Warren Buffet no tiene exposición a tecnología, porque es muy difícil calcular quienes serán los ganadores mañana debido a que la mayoría de las compañías tecnológicas tienen un nivel reducido de flujo de caja libre.
Entonces, ¿Por qué tenemos Google y Microsoft en la cartera a día de hoy? No vemos a Google como una compañía puramente tecnológica, es más una apuesta en publicidad, de tal modo que es así como la entendemos. En cuanto Microsoft, el precio al que la compramos originalmente, aproximadamente alrededor de los 20$, era una valoración tan atractiva que aunque no generasen ingresos en absoluto, estaban generando suficiente flujo de caja libre como para recomprar acciones y engordar los ingresos por acción (EPS) aunque no tuviesen ingreso adicional alguno. De éste modo Microsoft era casi como un título de crecimiento fracasado que se convierte en un título de valor. No nos interesa el futuro de Microsoft, sólo que usen su flujo de caja para comprar de vuelta más acciones y así hagan crecer sus ingresos por acción.
No obstante la incapacidad de pronosticar los cambios en tecnología hace que en general no encuentres compañías puramente tecnológicas en nuestro fondo.
F.L.: Sé que utilizáis estrategias para invertir en valores de alta calidad, que es un segmento del mercado que lo ha hecho peor en este rally. ¿Cuál es su definición de una compañía de alta calidad?
E.W.: Bien, nuestra definición es bastante sencilla, buscamos compañías de renta variable con altas rentabilidades y bajas desviaciones típicas en cuanto a esa rentabilidad histórica.
Warren Buffet siempre habla de invertir en negocios de calidad, y con ello quiere decir una franquicia que tenga una ventaja competitiva duradera lo que es muy difícil de encontrar, honestidad en la gestión, poder de fijación de precios, marcas… Tenemos una definición pero también prestamos mucha atención a lo que Buffet tiene que decir, y estos son el tipo de compañías que buscamos.
Desafortunadamente, o afortunadamente, dependiendo del caso, no hay muchos negocios de calidad a lo largo de todo el mundo, por lo tanto el resultado es una cartera muy concentrada en virtud del auto proceso de selección.
F.L.: Su gran apuesta en estos momentos es en el sector consumo ¿Cómo es ello consistente con las crecientes incertidumbres del mercado de consumo en Norteamérica?
E.W.: Bien, si echamos un vistazo al tipo de compañías que tenemos del sector consumo, son principalmente compañías de consumo no duradero. Son compañías como Nestlé, Coca cola, Procter & Gamble… que la gente utiliza en su vida cotidiana independientemente de la recesión o depresión, de subidas y bajadas, que no se ven afectados por los imprevistos como pasta de dientes o jabón de lavadora que la gente consumirá y son muy poco cíclicas con respecto por ejemplo a Tiffany’s y sus anillos de diamantes.
Por lo tanto, es cierto que tenemos una gran exposición al sector de bienes de consumo, pero la clave es que son de consumo no duradero, no artículos discrecionales, donde está nuestra mayor exposición.
F.L.: Ha mencionado a Warren Buffet, pero he visto que sistemáticamente has reducido el peso en Berkshire Hathaway. ¿Qué significa? ¿Has perdido la confianza en Warren Buffet?
E.W.: Me temo que este es el año en el que va a morir……….No, no, sólo bromeaba…
E.W.: En realidad es una muy buena observación, teníamos entorno a un 10% en Berkshire Hathaway y ahora tenemos un 3,5% del fondo. La razón es la valoración. Realmente no habíamos utilizado Berkshire Hathaway hasta el año 2000 más o menos, y este fondo tiene 20 años de existencia, luego el precio tenía que ser el correcto y cuando el precio alcanza su máximo recortamos.
Sin embargo Berkshire Hathaway ha estado por debajo del mercado el último año, se esta vendiendo entre 1,2 veces su valor en libros ahora y muy probablemente incrementemos nuestra exposición a Berkshire Hathaway, pero sólo porque su precio ha disminuido en los últimos 3 años.
F.L.: Muy bien, muchas gracias Edwin por esta entrevista y por tus comentarios sobre cómo gestionas tu fondo
E.W.: Muchas gracias.
