Usted probablemente lo haya escuchado muchas veces antes, pero esta vez parece que ha llegado el momento crucial para el euro. La clave se encuentra en la forma en la que el mercado de bonos se está comportando. Los flujos del mercado de bonos en los últimos tiempos indican que la mayoría de los agentes económicos ya no actúan en función de los temores de incumplimiento de los países de la periferia de la Zona Euro dentro de un marco de una moneda única duradera, sino posicionándose frente a un escenario post-euro. En otras palabras, el mercado de bonos gubernamentales de la Eurozona se está comportando como un mercado de divisas. Este es un desarrollo muy preocupante, ya que implica que una gran parte de los operadores del mercado finalmente han abandonado toda esperanza de que los políticos europeos alcancen una solución creíble a una crisis que viene coleando desde hace más de dos años. Grecia, Portugal e Irlanda no van a derrumbar al Euro, pero no abordar adecuadamente estos problemas significa que la crisis puede finalmente engullir a España e Italia. Y estamos ahora mismo en esta situación. La diferencia es que España por sí sola - por no hablar de España e Italia juntas - puede hacer que el euro se fracture en un abrir y cerrar de ojos.
Si uno concluye que el Euro está efectivamente condenado, entonces no hay más remedio que iniciar una amplia estrategia de cobertura de divisas (FX). Con los mercados de valores más o menos estancados, el mercado de deuda pública se convierte en la única ruta de escape viable. Los flujos del mercado de deuda pública que han llevado a Alemania, EE.UU., Reino Unido y Suiza a mínimos históricos en estas últimas semanas (por ejemplo, el rendimientos de los bonos alemanes a 2 años ya están registrando niveles negativos, mientras que el de los bonos a 30 años alemanes están por debajo del rendimiento de los bonos japoneses) simplemente indican que los agentes económicos están barajando la hipótesis racional de que el "Nuevo Marco” alemán, el dólar de Estados Unidos, la Libra esterlina del Reino Unido y el Franco suizo inevitablemente experimentarán una apreciación considerable frente al "Nuevo dracma”, la “Nueva peseta” o la “Nueva Libra irlandesa" tras el derrumbe del Euro. Y así, la cuestión del incumplimiento de pagos está teniendo un papel secundario frente a la cuestión más apremiante de la asignación de activos hacia las monedas más fuertes, actuales o futuras, antes de que ocurra un desastre.
La combinación de una implacable fuga de capitales y la perspectiva de un recorte de un día para otro de los niveles de vida de los países de la periferia la Zona Euro en su regreso a sus monedas nacionales es un hecho muy aterrador. Pero también habría daños en el lado de los países de las divisas "ganadoras". De hecho, no es de extrañar que los gobiernos y los bancos centrales de Washington y, sobre todo, de Londres estén observando los acontecimientos en la Zona Euro con angustia. La política económica del Reino Unido desde el inicio de la crisis ha sido fundamentalmente dirigida a mantener el valor de la Libra esterlina con el fin de promover el crecimiento de las exportaciones. Los resultados de esta política han sido hasta ahora decepcionantes. Pero, en el caso de un colapso del Euro, la estrategia de "empobrecer al vecino de la zona del euro" saltaría por los aires. El Banco de Inglaterra podría verse obligado a hacer funcionar la máquina de imprimir billetes, incluso interviniendo activamente en los mercados de divisas en un intento de detener la apreciación de la Libra esterlina exactamente como lo está haciendo Suiza. Las posibilidades de éxito de esta actuación por parte del Banco de Inglaterra probablemente serían bastante pequeñas, y el coste sería muy elevado por cierto. Dicho en palabras simples: el Reino Unido no es Suiza. Es un poco irónico, pero es totalmente comprensible que el gobierno británico "euroescéptico" se haya convertido en uno de los principales defensores del euro y está desesperado porque Alemania lo salve.
Uno podría pensar que Alemania se encuentra en una mejor posición para hacer frente a una moneda fuerte. Después de todo, han estado acostumbrados a ello antes del Euro. Y, sin embargo, uno tiene que preguntarse si la poderosa industria exportadora alemana está dispuesta a perder la importante ventaja competitiva que les ha ofrecido el euro. Incluso esto es algo que probablemente sería más costoso para Alemania que asumir una defensa efectiva de la periferia de la Eurozona. Esto significa romper el vínculo canceroso entre los gobiernos y los bancos. La crisis en España no es una crisis de solvencia soberana en sí, sino de solvencia bancaria que afecta a la solvencia soberana. El gobierno alemán es ingenuo si piensa que el Gobierno español, que está pidiendo un "plan de rescate parcial" para recapitalizar sus cajas de ahorro afectadas, hará cualquier cosa para resolver la crisis de deuda de la Zona Euro en este momento crítico. Lo que los mercados harán es centrar su atención hacia Italia. De hecho, ya lo están haciendo. No hay que buscar mucho para encontrar una razón para atacar a Roma. Los signos de la parálisis del gobierno ya están surgiendo, y con unas elecciones generales a la vuelta de la esquina (en 2013), los partidos políticos que apoyan al gobierno tecnócrata de Mario Monti pueden no estar dispuestos a perjudicar sus perspectivas electorales al apoyar medidas demasiado impopulares.
El momento ha llegado finalmente en el que Alemania debe tomar una decisión drástica. Los mercados parecen ya haber tomado la suya. Alemania podría demostrar que estos últimos están equivocados. Pero necesitamos una respuesta ya, en estas próximas semanas, no en estos próximos meses.
José García-Zárate, Analista Senior de ETF
