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PERSPECTIVAS: Rentabilidad, ¿reflejo del riesgo o de la habilidad gestora?

Publicamos un resumen de la tesis doctoral de Ofelia Marín-Lozano Montón “Contribución del riesgo y de la habilidad gestora a la rentabilidad de los fondos de inversión”

External Writer 05/02/2016

Mi tesis doctoral recientemente defendida, “Contribución del riesgo y de la habilidad gestora a la rentabilidad de los fondos de inversión”, trata de encontrar nuevas evidencias sobre dos cuestiones clásicas en la industria de fondos. La primera es la relación entre rentabilidad y riesgo (los fondos más rentables, ¿son siempre los de más riesgo, los más volátiles? Para añadir rentabilidad, ¿hay necesariamente que añadir volatilidad?). La segunda es la existencia o no de habilidad gestora (la generación o no de “alfa” por parte de los gestores). La tesis evalúa y cuantifica el valor que aporta la industria de gestión de fondos, tanto antes de comisiones (verdadera medida de la habilidad del gestor), como después de comisiones (medida de cuánta de esa habilidad llega al partícipe tras haber pagado las comisiones del fondo).

Para ello se ha partido de los datos proporcionados por Morningstar sobre el universo de fondos de renta variable comercializados en España, por un lado, y en el conjunto de Europa, por otro, pertenecientes a cada una de estas tres categorías: Bolsa España, Bolsa Euro, y Bolsa Europa. Y se ha adoptado una perspectiva de largo plazo, analizando el comportamiento de las citadas categorías de fondos a lo largo de la década 2005-2014.

El punto de partida y relevante aspecto diferencial frente a otros estudios ha sido el partir de categorías de fondos muy homogéneos, que permitan aislar de la comparación aspectos que puedan incidir en la rentabilidad de los fondos distintos de la habilidad del gestor para así poder medir mejor ésta. Así, se ha trabajado siempre con un único tipo de activo (acciones), una única área geográfica de inversión (España, o Área Euro, o Europa; no mezcladas) y un solo estilo de inversión en cuanto al tamaño (sólo valores de tamaño grande). Además se ha depurado adicionalmente ese universo seleccionando sólo fondos con un mínimo de 10 años de historia y que no hayan sufrido en la década analizada ningún cambio de categoría, denominados en una única divisa (euro) y tomando solo la clase más antigua de participaciones (caso de que haya varias). 

Los principales resultados obtenidos son los siguientes:

  • La volatilidad no es un factor decisivo a la hora de determinar la rentabilidad a largo plazo de un fondo de inversión. La habilidad del gestor en escoger acciones dentro de una misma categoría de fondos es mucho más determinante.
  • Hay una clara mayoría de buenos gestores (a pesar de las críticas que frecuentemente recibe la industria), pero sólo la mitad son capaces de añadir un valor superior a las comisiones que cobran.
  • En España las comisiones de los fondos no se vinculan aparentemente a la habilidad del gestor, como sí se hace en Europa.

Por último, la tesis da una orientación práctica al posible inversor, a la hora de tratar de seleccionar los mejores fondos en que invertir (selección de cara al futuro en que sólo se cuenta con datos pasados). Los fondos con buena rentabilidad (primer cuartil) en un plazo suficientemente largo, por ejemplo 4 o 5 años, pueden ofrecer una razonable expectativa de rentabilidad en los años siguientes, incluso con un cambio muy notable de las circunstancias de mercado. En concreto, tienen el doble de probabilidades de estar también en el primer cuartil en los 5 años siguientes que un fondo tomado al azar. Lo mismo ocurre con los malos fondos (cuarto cuartil). Una estrategia adecuada puede ser centrar la selección de fondos entre los fondos del primer cuartil en 5 años y excluir de la selección los fondos del cuarto cuartil.

En síntesis, volviendo al título de la tesis y empleando la terminología propia del sector, podemos decir que las diferencias de rentabilidad entre fondos las explica mucho más el “alfa” que la “beta”; que a largo plazo la rentabilidad no viene determinada por el riesgo sino por la habilidad del gestor. Y que una mayoría de gestores muestra habilidad significativa, aunque ésta quede en muchas ocasiones oculta en el cálculo de valores “medios” u oscurecida por las comisiones. 

Ofelia Marín-Lozano Montón

 

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