PERSPECTIVAS: ¿Es buen momento para la deuda de alta rentabilidad?

Roman Gaiser, director de high yield de Pictet AM, considera que el entorno actual favorece más al high yield que a la renta variable

External Writer 16/07/2015

Es difícil predecir cómo evolucionará Grecia y la política monetaria más restrictiva en EEUU, pero en general la volatilidad será mayor.  De hecho en mayo y junio las rentabilidades a vencimiento de la deuda alemana han registrado movimientos alcistas considerables. Sin embargo en este tiempo la deuda empresarial de alta rentabilidad ha permanecido relativamente estable, sobre todo en vencimientos a corto plazo, cuya sensibilidad a variaciones de tipos de interés es menor. De hecho una característica atractiva de la deuda empresarial de alta rentabilidad europea es su menor sensibilidad a variaciones de tipos de interés en relación con la de EEUU y con otras clases de activos de renta fija europeos, menos de la mitad que la de los Bunds. No debe pasar inadvertido. Más aún, la duración es tal vez el mayor riesgo en este momento del ciclo económico.

La deuda alta rentabilidad no precisa rápido crecimiento de beneficios

El caso es que por fundamentales y técnicamente, la situación parece buena para la deuda de alta rentabilidad europea. Los beneficios empresariales en Europa no se están disparando pero, para asegurarse buenas rentabilidades, los inversores en deuda empresarial de alta rentabilidad no precisan que crezcan rápidamente.  De hecho en Europa el crecimiento económico es moderado -ni demasiado caliente ni demasiado frío y el aumento de beneficios estable -a diferencia de hace dos años, cuando estábamos claramente en recesión- y la inflación es baja.  Se trata de un contexto favorable para la deuda de alta rentabilidad.  Por el contrario los inversores en esta clase de activos deben ser cautelosos cuando el crecimiento es excesivo, pues conduce a inflación, aumento de tipos interés y mayor agresividad de las empresas.

Así que el entorno actual favorece más a la deuda empresarial de alta rentabilidad que a la renta variable, que siempre precisa de cifras mayores y mejores. Si una empresa es simplemente estable, la cotización de su acción descenderá, pero en deuda empresarial de alta rentabilidad una empresa estable y sólida sigue generando un cupón atractivo.  A lo largo del tiempo aporta más rentabilidad por unidad de volatilidad que la renta variable, pues su gran componente de ingresos compensa posibles impagos: año tras año el cupón, entre 4% y 6%, compensa la potencial pérdida.

No habrá demasiados vencimientos los próximos tres años

A ello se añade que muchas empresas han aprovechado los bajos tipos de interés para ampliar el vencimiento de deudas a más largo plazo.  Al respecto hay duras advertencias sobre un "muro de vencimientos", una oleada enorme de reembolsos de bonos a punto de producirse a la vez que da lugar a impagos.  Creo que esa opinión es errónea en gran medida.  No lo veo como muro en absoluto.  Se parece más bien a la onda que se forma delante de un barco. Siempre está uno tres metros delante y nunca se alcanza.  De hecho no habrá demasiados vencimientos este año, ni el próximo, ni los próximos tres.  Es más, muy pocas empresas sometidas a estrés, como se observa por el índice Moody's Liquidity Stress Index, que mide la liquidez de los emisores de baja calificación crediticia.  Ello suele indicar que las tasas de impago van a ser bajas.

Empresas conocidas en todos los sectores

Además, erróneamente,  hay quien supone que las empresas emisoras de deuda empresarial de alta rentabilidad son pequeñas y de balances débiles. Pero a menudo se trata de las empresas más conocidas.. Están en todos los sectores y forman parte de nuestro día a día, en la economía real.  Está en la línea aérea con que volamos -incluyendo British Airways, Air France o Lufthansa-. Muchos fabricantes de  vehículos también emiten deuda empresarial de alta rentabilidad, como Renault, Peugeot, Fiat y Aston Martin. Algunas de estas empresas vieron su calificación crediticia rebajada durante la crisis financiera, pero muchas están en deuda empresarial de alta rentabilidad por elección, pues quieren mantener el apalancamiento, que proporciona mayor rentabilidad a sus accionistas si el negocio va bien. 

Aun así, sólo entre 20% y 50% de emisores empresariales en Europa es de deuda empresarial de alta rentabilidad. En EEUU, mercado más maduro, una de cada dos empresas tiene calificación crediticia de alta rentabilidad. Sin duda Europa tiene que ponerse al día y ya ha empezado a cerrarse la brecha.

Actualmente nos gustan los sectores expuestos a la recuperación europea, relacionados con consumo. Las ventas de vehículos han mejorado y a medida que el desempleo disminuye, las personas gastan más. También nos gustan los servicios relacionados con consumo, como alquiler de vehículos o juegos de azar y los servicios relacionados con empresas también están comportándose bien. Telecomunicaciones es otro sector interesante. Está sometido a una presión considerable de la competencia, pero hay un  enorme potencial de consolidación en marcha.  En EE.UU hay cinco grandes compañías de telecomunicaciones y en Europa alrededor de 120 y están produciéndose fusiones. Esto es positivo, pues tendemos a invertir en las empresas más pequeñas, que suelen ser absorbidas por las grandes, y con ello mejoran la calidad de sus bonos.  Así pasó con la calificación crediticia y bonos de ONO, absorbida por Vodafone hace un año. Más allá de telecomunicaciones, que ha dominado los últimos años, seguimos en otros sectores y emisores con actividad empresarial -Europcar y Labco recientemente-, pero mantenemos la cautela en bancos, dado el riesgo regulatorio.

A ello se añade que las calificaciones crediticias B siguen baratas y hay oportunidades. Además selectivamente podemos aumentar exposición a calificaciones CCC, de alto riesgo idiosincrásico, pero de mayor apalancamiento operativo para beneficiarse del impulso económico.  Al mismo tiempo privilegiamos riesgo de crédito a sensibilidad a variaciones de tipos de interés. Ahora, al entrar en el verano, cuando la liquidez tradicionalmente se reduce, vamos a seguir la direccionalidad de la cartera, listos para implantar estrategias de índice y opciones, baratas y líquidas.

También continuaremos invirtiendo en el universo de vencimientos a corto plazo, que se va a expandir con gran número de emisores los próximos meses, pues ofrecen cupones atractivos. En este segmento seleccionamos bonos con fechas próximas a reembolso -a menudo ignorados por los inversores por sus rentabilidades cercanas a cero –, que pueden ser atractivos cuando los emisores aplazan dicho reembolso.

Roman Gaiser director de deuda empresarial de alta rentabilidad de Pictet AM

 

En esta sección llamada PERSPECTIVAS abriremos nuestra web a comentarios, artículos y opiniones externos a Morningstar pero que pueden tener un interés para los inversores en general. Las opiniones expresadas en esta sección representan las de su autor y no corresponden necesariamente a las de Morningstar. Si quiere ver publicado un comentario puede ponerse en contacto con Fernando Luque en la siguiente dirección de correo electrónico: fernando.luque@morningstar.com

 

¿Cree que lo sabe todo sobre inversiones? Haga clic aquí para comprobarlo con nuestro test Morningstar Investing Mastermind.

Sobre el Autor

External Writer  .

Confirmación audiencia


Nuestro sitio utiliza cookies y otras tecnologías para personalizar su experiencia y comprender cómo usan el sitio usted y otros visitantes. Ver 'Consentimiento de cookies' para más detalles.

  • Otros sitios web de Morningstar
© Copyright 2018 Morningstar, Inc. Todos los derechos reservados.      Términos de Uso  y nuestra      Política de privacidad    Consentimiento de cookies